商业银行信贷受阻给债市带来支撑短线交易者的

和讯特约

1. 结论与投资建议 建议机构优先考虑3年期与，然后是3 年期，最后是2 年期国债与金融债；短线交易者可以适度考虑年期国债、金融债，其中10年期金融债从利差角度看应该不如国债，但不宜过多参与，暂以观望为佳，后期进一步操作或应根据本周最终走势再做相机抉择。

2. 关键逻辑与核心假设 从目前看，房贷紧缩政策的冲击使4 月份信贷有低于市场估计的可能， 而且如果信贷总量下降，中长期贷款占比维持在高位的时间也很难超过2 个月。在信贷总量控制，中长期信贷占比提升空间有限的情况下，目前银行体系内部充裕的流动性只能使商业银行加大投资力度，被迫接受当前较低的率水平。其实，中小银行在信贷比高于监管要求的情况下， 投资债券的动力会更加突出。此外，如果信贷出现回落，股市的不确定性也将加大，机构再度增仓债市的可能也会加大。但是当前收益率的回落幅度不会太大，因为信贷紧缩的持续时间不会太长，而且在二季度宏观面的好转和债市供给的加大基本是确定的事件，这就决定了本轮利率债收益率下行的空间难以大幅低于3 月中旬的低点。此次主要是信贷受阻加剧了商业银行的债券投资压力。我们认为新一轮的信贷紧缩持续时间不会太长，全年7.5 亿的信贷目标应该会完成（否则难以将满足实体经济的信贷需求，并将带来实体经济的波动），而且此次信贷紧缩不同于1 月份，不是商业银行主动过渡放贷引致的，而在很大程度上是政策调控政策客观上造成的，而且监管层的目标是均衡信贷，也不希望看到信贷大起大落。

3. 与市场有别的看法 目前看，在商业银行资金比较充裕、配臵压力较大的情况下，短期内央行流动性回笼的主动权大大增强。除了常规的3 个月和1 年期回笼，央行还可以继续放量发行3 年期央票，而且鉴于机构的踊跃认购，央行上调公开市场工具价格的必要性也有所降低。如果未来央行短期内依然不想放开发行利率，而公开市场回笼力度有所减弱，央行也依然可以选择上调法定准备金，尤其在市场对人民币升值预期显著增强，占款流入增多的情况下。当然，如果央行预见到未来压力继续强化，也可以在发行3 年期央票较为顺利的情况下，主动上调法定存款，甚至动用升值等价格手段，增强货币政策的前瞻性。这使市场判断央行货币政策运用的难度加大，而这种情况是央行愿意看到的，因为央行调控市场预期的主动性增强，央行政策货币政策的信号作用和实际效果都会有所提高。

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