持续强化一线监管深交所严管类借壳重组公开

自证监会发布史上最严的重组新规至今已有半年。发现，重组新规在实例中明确了边界和标准的同时，随着交易所一线监管介入的增强，一些试图通过“向A转让控制权，向B购买资产导致主营业务产生根本变化”的设计来规避监管的“类借壳”重组方案，也都折戟而归。

严格重组上市认定标准

针对市场上存在的壳资源炒作、壳公司股价扭曲、市场功能的正常发挥受限等问题，证监会于2016年9月修订发布了《上市公司重大资产重组管理办法》，严格了重组上市（俗称“借壳”）认定标准，设置“五加2”（即资产、净资产、营业收入、净利润、新增股分到达100%，以及主营业务变更、兜底条款）维度，同时加大了对交易各方的市场约束，比如重组上市项目不允许配套融资，相干股东锁定期更长等，被市场称为“史上最严借壳新规”。

很明显，在全面细化的认定重组上市资产类指标下，各方面均不触发新规的可能性较低，规避难度也进一步加大了。

不过，上证报在梳理近期重组案例后发现，市场上出现的“向A转让控制权，向B购买资产致使主营业务发生根本变化”，从而规避重组上市监管的“3方交易”案例并不在少数，且前述两步通常间隔时间较短，甚至存在同步进行的情况，其“一揽子”交易的属性较为明显。

强化一线监管

以申科股份为例，申科股份拟发行股分及支付现金购买罗天下等持有的紫博蓝100%股权，同时召募配套资金。交易完成后，合伙企业华创易盛通过受让原股东股份和认购召募配套资金，成为申科股份控股股东。如不考虑配套融资，交易对方罗天下将成为上市公司控股股东，该方案将构成重组上市，而通过募集配套资金，华创易盛成为控股股东，则该方案不构成重组上市。

“这是‘3方交易’模式中的一个典型案例。”深交所相关负责人告诉，随着交易所对并购重组从严监管力度的延续增强，这套企图打擦边球以实现监管套利的打法已再无可能。

事实上，深交所已通过刨根问底式的反复问询，充分发挥一线监管职责，亮明了其对此类涉及控制权变更且注入资产的“三方交易”重组方案的监管立场。

查阅了深交所向申科股分发出的重组询问函，其中直接问询基于交易前后公司股权结构变化和股东实际持股情况、本次交易是否构成重组上市、实际控制人认定的判断根据及合理性、华创易盛受让原股东股份与本次交易之间的关系、华创易盛的资金来源等，并请财务顾问和律师发表明确意见。该方案未能取得并购重组委审核通过，此后，申科股分修订方案，大幅减少配套融资范围以及股分支付比例。针对修订后的方案，关注到深交所再次就是否构成重组上市、是否存在规避重组上市监管、资金来源等问题进行了连续追问。在监管压力下，该重组方案以失败告终。

又如南通锻压。南通锻压拟发行股分及支付现金购买3家标的公司股权，并配套募集资金。该重组方案中，三家标的公司资产规模远超上市公司，但重组前后上市公司控制权未产生变化。随后几天，公司表露了实际控制人转让股分的公告，上市公司控制权易主为PE机构。该方案通过“分步走”与“三方交易”的手法，已实际到达重组上市的目的。

在重组询问函中，深交所也剑指方案是不是构成重组上市，直接提问股权转让与重组交易是否互为条件、股权受让方与重组各方是否存在关联关系或潜在的关联关系、股权转让后是否构成重组上市、交易完成后上市公司实际控制人如何认定。鉴于重组管理办法中明确创业板不得重组上市，南通锻压的重组方案终究在并购重组委会议上折戟而归。

还发现，除前述的 “一揽子”交易之外，规避重组上市监管的手法还有调整股分支付比例、表决权委托等，如某西部公司拟购买快递末端智能综合服务商、某制造业公司拟购买中概股游戏公司。

目前，前述这些涉嫌规避重组上市监管的方案均在监管压力下终止。“这也意味着重组新规在实例中明确了边界和标准，监管层对‘类重组上市’方案的立场已经非常清晰，那就是，围绕主业做优做强、并购优质资产并能产生协同效应的重组，将得到鼓励和支持，指望利用规避重组上市监管以达到套利目的的，将难以通行。”前述市场人士分析道。